浙商证券-青岛啤酒-600600-首次覆盖报告:百年国货铸高端,结构升级谱新章-220517

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日期:2022-05-18 16:22:18 研报出处:浙商证券
股票名称:青岛啤酒 股票代码:600600
研报栏目:公司调研 杨骥,张潇倩  (PDF) 34 页 2,036 KB 分享者:201****04 推荐评级:买入(首次)
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研究报告内容
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  报告导读

  公司是高端化持续推进的低估值啤酒龙头企业,拥有长达百年的品牌积淀、打造细分品类大单品的能力、高端化的渠道运作模式三大竞争优势,短期疫后修复速度超预期+长期吨价提升空间和盈利能力提升持续性超预期,带来阶段性的疫后弹性和中长期的业绩较快增长。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

  投资要点

  百年国货精品,双品牌布局下产品结构梯次升级

  青岛啤酒是历史悠久的国货品牌,历经外延并购、内涵发展、调整转型、高端化升级等发展阶段,形成了双品牌战略布局、一体两翼产品结构、一纵两横市场格局的态势:1)双品牌战略布局:经历3轮品牌战略调整,目前公司形成了“1+1”双品牌格局,青岛啤酒定位中高档、崂山啤酒定位大众档利于明确品牌定位。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)2)一体两翼产品结构:主品牌一体两翼产品结构包括纯生+经典+超高端+新特产品,价格带定位清晰利于产品梯次升级,同时聚焦核心单品,渐进式将地方性产品置换为青岛及崂山产品。3)一纵两横市场格局:立足山东大本营市场,加速提升沿黄利润,沿海快速发展,沿江走出市场洼地,东北市场增长亮眼。得益于结构升级,盈利能力持续提升,助力ROE自底部持续抬升,ROE自2016年6.37%恢复至2021年的14.47%。

  啤酒步入激烈的存量竞争阶段,结构升级为未来发展方向

  1)量:自13年销量见顶后,受主流消费人群数量下降叠加产品同质化严重等因素影响,总产量进入下行通道,2021年我国啤酒行业产销量低基数下略有回升,预计未来4年啤酒销量将保持稳态。2)价:随着消费升级进程加速,经济型产品主导时代落幕,高端化为大趋势,高端化能力为当前酒企主要竞争点。3)市场格局:我国啤酒行业CR5达73%,处于寡头竞争存量争夺阶段,在寡头竞争激烈的存量争夺阶段中,龙头酒企在巩固基地市场地位的同时,利用品牌、品质、渠道等优势积极开拓其他市场。

  三大优势助力高端化进程,多措并举推动盈利能力提升

  公司凭借百年的品牌积淀、打造细分品类大单品的能力、高端化的渠道运作模式三大优势在高端化进程中领先行业:1)百年的品牌积淀:青啤为百年国货,品牌价值长期排名中国啤酒行业第一,依托高端化产品战略+与时俱进品牌策略,赋能品牌高端化、年轻化;2)打造细分品类大单品的能力:公司拥有啤酒行业唯一国家重点实验室,依托深厚的工艺储备、打造细分品类爆品能力,公司已成功打造出青岛纯生、青岛白啤两大细分品类代表性产品,并有望于纯生、白啤之后继续培育出其他10万吨级以上的细分品类大单品,将有效增厚收入、利润。3)高端化的渠道运作模式:2008年于行业内率先推出大客户+微观运营模式,契合高端化战略,且能实现操作模式的梯次升级。

  凭借三大竞争优势的高端化加速升级,公司通过拔结构+控成本+提升罐化率促使盈利能力持续提升,2016年至2021年公司整体吨价上涨15.41%至3804元/吨,净利率增长6.56pct至10.79%

  超预期:短期疫后修复速度超预期,长期均价及利润率持续提升

  短期疫后修复速度超预期:市场认为:由于疫情影响现饮消费场景,22年青岛啤酒3月销量同比下降幅度或超20%,4月销量下滑高双位数,青啤受损幅度较大,全年增长或受影响。我们认为:伴随山东餐饮渠道放开,截止目前5月边际向好趋势明显,预计销量仅出现个位数下滑,环比改善幅度显著高于竞争对手,补库存行情下疫后修复进度超预期,6月或有望出现回补性消费,参考20年疫后收入、利润及估值修复,看好青啤当前阶段性弹性机会。

  长期吨价提升空间和盈利能力提升持续性超预期:市场认为:青啤纯生品类近年增速放缓,结构提升速度或不及预期,或影响吨价和盈利能力持续提升。我们认为:当前公司通过焕新包装、更换品牌代言人、发力流通渠道和下沉市场等方式对纯生进行深度调整方向明确,且参考发达国家普通啤酒-纯生啤酒的升级路径以及日本纯生啤酒45%的占比,当前我国纯生品类占比不到5%,青岛纯生仍有较大增长空间。此外,预计白啤近两年仍有望保持高速增长态势,或有望于23年达到20万吨量级。伴随白啤高增,纯生、经典两大单品维持较快增长,且公司有望继续培育出10万吨级以上细分品类高端单品,预计青啤吨价仍有30%以上提升空间,吨价提升空间和盈利能力提升持续性或超预期。

  盈利预测及估值

  我们认为疫情及成本仅为短期扰动,青啤产品结构升级及盈利能力提升趋势不变,纯生、经典两大单品有望维持较快增长,白啤延续高增态势,看好公司长期成长性。参考20年疫后估值显著提升,考虑到青啤22年5月环比表现领先行业,补库存背景下疫后修复进度超预期,估值弹性较大。预计2022-2024年收入增速分别为7.7%、7.2%、6.3%;归母净利润增速分别为8.5%、18.7%、18.2%;EPS分别为2.5/3.0/3.5元/股;PE分别为34/29/24倍。长期业绩成长性强,当前估值具有性价比,首次覆盖给予买入评级。

  催化剂:消费升级持续、疫后餐饮产业链恢复、纯生维持较快增长;

  风险提示:国内疫情反复影响啤酒整体动销;纯生经典动销情况不及预期

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