西部证券-中国中免-601888-2021年业绩快报点评：21H2受多因素扰动利润承压，22年质量重于数量-220123

　　事件：公司发布2021年业绩快报，全年实现收入及归母净利润分别为676.69亿元/YoY+28.65%和95.92亿元/YoY+56.23%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　全年收入稳增长，租金及所得税返还带动业绩高增长。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）受益于离岛免税政策、消费回流红利的进一步释放，全年公司收入676.69亿元/+28.65%，其中离岛免税（含有税）收入规模预计在516亿/YoY+65.38%。全年实现归母利润95.92亿元/+56.23%，业绩显著增长主要系离岛免税按15%所得税优惠税率确认的税费返还以及北京机场补充协议租金的返还，剔除该影响（只考虑20年部分的返还）后预计21年实现归母净利润约79.68亿/YoY+29.79%。

　　受促销折扣、存货减值等影响，Q4利润率延续承压。下半年以来，受疫情反复、消费力边际走弱影响，海南离岛免税销售整体承压，中免通过加大折扣促销力度、线上渠道发力等方式积极完成既定目标、维持海南市占率稳定（预计90%左右）。受此影响，下半年公司整体利润率承压，而Q4受存货减值、积分等进一步影响利润率水平，仅为6.09%。

　　22年发展质量重于数量，毛利率、净利率改善可期。尽管海南省提出22年1000亿免税目标，且当前疫情对Q1的影响仍在延续，但公司也在积极调整经营策略，以我为主、质量发展重于数量或成为22年核心目标。通过向管理要效益，进一步强化品类、采购供应链、渠道优势，配合线下客流的进一步恢复，22年公司毛利率、利润率边际修复改善值得重点期待。

　　投资建议：考虑到短期疫情影响扰动以及利润率变化，我们下调盈利预测，预计21-23年实现EPS分别为4.91/6.38/8.50元，对应最新PE分别为41/32/24倍。当前估值相对合理，配置价值显现，维持“买入”评级。

　　风险提示：疫情影响反复、离岛免税竞争加剧、消费能力持续下滑。